中伦观点 | 境外投资者PPP项目投资可行性分析
随着PPP项目的发展，各种资本开始逐步参与到PPP项目中。但在法律适用上，因缺乏明确规定，各地PPP项目普遍存在一个问题，即境外投资者能否投资国内PPP项目。针对此问题，本文基于我国现有的法律法规与政策研究进行了简要分析。
根据财政部《PPP项目合同指南（试行）》第一章第一节第二项的规定：“本指南所称社会资本方是指与政府方签署PPP项目合同的社会资本或项目公司。本指南所称的社会资本是指依法设立且有效存续的具有法人资格的企业，包括民营企业、国有企业、外国企业和外商投资企业”。从该项规定可看出，政府对于外国资金投资国内PPP项目持肯定态度。本文，笔者旨在就我国现行的法律体系框架下，对境外投资者以全口径跨境融资、设立合格境外投资基金企业、投资项目收益票据、加入PPP产业基金四种方式投资PPP项目的投资途径以及投资可行性做一个简要分析，并给予大家一些投资建议。
一、全口径跨境融资
（一）全口径跨境融资概述
由于全口径跨境融资此前早已在几个自贸区进行试点，因此市场上对于该类“全口径”跨境融资产品的叫法也五花八门，有内保内贷、外债内贷、跨境人民币贷款、内保直贷、海外直贷等多种叫法，但万变不离其宗，通过银行办理的全口径融资产品，多是由国内银行方面为企业寻找海外融资渠道，并通过外债的形式流入境内，通过占用境内企业的全口径额度来完成间接融资。
全国范围内的跨境融资管理体制改革具体分析如下图：
因此，通过全口径跨境融资，境外企业可以直接通过签订跨境融资合同向境内PPP项目公司进行融资，投资PPP项目。
（二）开展全口径跨境融资要点分析
1. 投资方式：境外融资机构同境内企业签订跨境融资合同
2. 境外机构类型：无限制
3. 融资资金额度：融资资金上限为境内企业2倍净资产
4. 企业办理跨境融资业务具体要求如下图：
（三）通过开展全口径跨境融资来实现投资的可行性分析
由于全口径跨境融资新政颁布时间尚短，山东省内目前也尚无实施细则可供参考。在2017年4月14日，中信银行济南分行为企业设计的内保直贷综合融资方案成功落地山东，成为山东省首批全口径跨境融资新政下的内保直贷业务。该业务的开展也更好的为境外机构直接投资国内企业提供了便利，全口径跨境融资成为现实。对于没有海外融资渠道又想降低融资成本的企业，可以向境内银行寻求帮助，通过融资性保函等形式向境外银行借款。
境外机构如果想要通过全口径跨境融资渠道投资PPP项目，该境外机构属于金融机构的，可以选择和境内金融机构合作，由境内金融机构寻找需要资金投入的PPP项目，境内外银行双方以融资性保函、风险参与、银团、全球授信等模式开展业务合作，通过占用境内企业的全口径额度来完成的投资。该境外机构属于一般性企业的话，可以通过直接和PPP项目公司接触，签署融资贷款协议，以外债的形式将资金注入到项目公司进行投资。
二、通过QFLP的形式设立合格境外投资基金企业
（一）QFLP概述
QFLP指境外投资机构在境内设立投资机构作为一般合伙人，发起设立人民币私募投资基金，向境内外投资人募集外币资金或人民币资金，结汇后可直接投资于境内的未上市企业、上市企业的非公开交易股权、可转换债券、产业基金等。
关于QFLP，目前国内只在北京、上海、天津、深圳、青岛、重庆等地试行，根据试行地点的不同，具体操作程序会有所不同，本文以青岛为例进行介绍。
（二）设立合格境外投资基金企业的条件及程序
1. 设立条件
根据青岛市金融办公室印发的《关于印发青岛市开展合格境外有限合伙人试点工作暂行办法的通知》的规定，在青岛申请设立合格境外投资基金企业的投资者，需满足以下条件：
2. 程序
（三）设立合格境外投资基金企业实现投资的可行性
因为合格境外投资基金企业结汇后可直接投资于境内的未上市企业、上市企业的非公开交易股权、可转换债券、产业基金等，所以境外机构在满足条件成立了合格境外投资基金企业后，即可以投资PPP项目。在实务操作中，境外机构申请合格境外投资基金企业试点合格后，于项目投资结汇时，相关机构会根据基金企业递交的投资项目资料，确定单个投资项目实际结汇投资额度，在结汇投资额度内，可灵活使用结汇资金进行投资，但对于个别资质不佳的投资项目的结汇要求，可能会被否决。经研究《关于印发青岛市开展合格境外有限合伙人试点工作暂行办法的通知》（青岛）等相关规定，笔者认为可以在设立合格境外投资基金企业后通过以下几种方式投资PPP项目：
（点击图片，可放大查阅）
三、投资项目收益票据
（一）项目收益票据概述
根据《银行间债券市场非金融企业项目收益票据业务指引》的规定，项目收益票据是指非金融企业在银行间债券市场发行的，募集资金用于项目建设且以项目产生的经营性现金流为主要偿债来源的债务融资工具。
项目收益票据的发行主体一般为项目公司，其偿债来源以项目收益为主，且期限可覆盖整个项目投资周期，包括项目建设阶段与运营收益阶段。
根据中国人民银行公告〔2016〕第3号《关于进一步做好境外机构投资者投资银行间债券市场有关事宜公告》的规定，境外机构投资者满足一定的条件后可以投资银行间债券市场。符合条件的境外机构投资者可委托结算代理人向中国人民银行上海总部申请投资备案。该公告所称境外机构投资者，是指符合该公告要求，在中华人民共和国境外依法注册成立的商业银行、保险公司、证券公司、基金管理公司及其他资产管理机构等各类金融机构。境外机构投资者投资银行间债券市场应当符合以下条件：
（二）投资项目收益票据融资的操作流程
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（三）投资项目收益票据的可行性分析
项目收益票据在发债主体、票据投资人及还款来源等产品设计方面均有所创新，并能够促使相关债务更加阳光化，有效防范传统融资平台模式带来的财政和金融风险。其发行主体包括但不限于市政、交通、公用事业、教育、医疗等与城镇化建设相关的、能产生持续稳定经营性现金流的项目，在日后的PPP项目中，发行项目收益票据将成为项目公司融资的主要手段之一。因此，外国投资者通过投资项目公司发行的项目收益票据参与到PPP项目中来，也将成为主要手段之一。
不过，其中需要注意的是，符合条件的境外合格投资者投资PPP项目公司发行的项目收益票据时，需要向中国人民银行上海总部申请备案。申请备案时可委托结算代理人，由代理人代理备案，代理提交《境外机构投资者投资中国银行间债券市场备案表》及结算代理协议。但是，已进入银行间债券市场的境外机构投资者则无需重新备案。
四、加入PPP产业基金
（一）PPP产业基金概述
根据《产业投资基金管理暂行办法》，产业投资基金是指对未上市企业进行股权投资和提供经营管理服务的利益共享、风险共担的集合投资制度，即通过向投资者发行基金份额设立基金公司，由基金公司自任基金管理人或另行委托基金管理人管理基金资产，委托基金托管人托管基金资产。PPP产业基金则是专门为了投资PPP项目而设立的专项基金。
PPP产业投资基金参与PPP项目投资具有灵活的特点，既可直接投资地方政府确定的项目公司（即特许经营公司或运营公司），作为股东持有项目公司股权，参与项目公司建设运营，分享项目公司收益；也可以债权或股权债权相结合的方式对PPP项目进行投资；还可参股地方政府发起设立的PPP基金，由其投资地方政府确定的PPP项目。因此，外国投资者也可以通过投资PPP产业基金来间接投资PPP项目。
（二）PPP产业基金模式
目前国内如出笋般涌出的各类PPP产业基金，虽然设立的结构、主发起人、退出机制等方面存在着差异，但其投资方无非是地方政府，金融机构，基金管理人、社会资本，并且在优先级劣后级安排上多表现为地方政府和社会资本作为劣后及LP，而金融机构作为优先级LP，各自承担各个级别的风险。
PPP产业基金的形式，按照发起主体的不同，可分为政府主导、金融机构主导和企业主导型产业基金。具体分析如下：
政府参与发起PPP基金，其目的相对简单，主要为了发挥政府引导作用，通过政府引导、政府承诺购买服务、政府回购等方式，撬动大量社会资本。
政府引导的母子基金型PPP产业基金
在金融机构主导成立的PPP产业基金中，金融机构既可以是基金出资人，又可以承担基金管理人的角色。如某证券公司成立的PPP产业基金就采用这种方式，基金总规模100亿，由该证券公司控股的资产管理公司作为基金管理人，出资1%，由该证券公司的另一关联公司作为劣后出资方，出资10%，政府引导层出资10%，其余由基金管理人向其他金融机构进行募集。金融机构引导的产业基金的优势在于募集资金。金融机构因为其本身拥有较强的资金实力，再加之他们具备同行业及银行、信托等其他机构的募资渠道，因此在募集资金上比较容易。
金融机构发起成立的PPP产业基金
上市公司参与设立PPP产业基金一般和该公司的主营业务相关。如某以智能交通、公共安全软件研发为主营业务的上市公司发起成立智慧城市发展基金，投向于智慧城市、轨道交通相关的PPP项目，由该上市公司通过成立基金管理公司，出资6.25%作为劣后级资金，联合省政府引导基金及三家银行，设立百亿规模基金。这种模式下因为上市公司参与到具体的基金运作，既可以实现上市公司市值的增长，又能有效保证基金投资人稳定退出。
上市公司发起成立的PPP产业基金
（三）投资PPP产业基金可行性分析
在实务中，以上三种类型的PPP产业基金中参与的机构均指国内设立的机构，其中同时包括境外机构在国内的分支机构，但是还没有境外机构直接参与PPP产业基金的先例。可以说，境外机构直接参与PPP产业基金还没有先例可以参考，存在立法上的空白。因此，境外机构具体能不能直接参与PPP产业基金中去，还有很多疑点与障碍，有待相关法律的进一步完善。据了解，境外机构虽然无法直接参与PPP产业基金，但是目前其可以通过以下方式变通地参与到PPP产业基金中去：
五、结语
综上所述，外国投资者虽然可以有多种途径投资国内PPP项目，但应根据各自企业性质选择最为合适的投资方式。同时还应密切跟踪国际、国内资本市场变化，关注国家经济金融形势、国际收支状况、跨境资本流动以及外债外汇政策调整，统筹考虑汇率、利率、币种及企业资产负债结构等因素，确保项目投资风险控制在自身可以承受的范围之内，审慎投资。
参考文献
[1] 邓翊平:《全口径跨境融资宏观审慎管理政策探析》，青海金融，2017.2刊.
[2] 边叶,刘哲奇:《PPP 产业基金运作模式浅析》,当代经济，2016.4刊11期.
[3] 金砭:《全口径跨境融资新路径》，中国外汇,2016.7刊.
[4] 翟向祎:《JJT集团项目收益票据发行方案研究》,郑州大学，2014年.
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作者简介：
合伙人 青岛办公室
业务领域：收购兼并，知识产权，银行与金融
青岛办公室 公司二部
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